國際資本流入動力不足

 

　　筆者設計的外匯供求強弱指標，主要是通過人民幣對美元 、歐元以及英鎊的匯率變動來觀察外匯市場主要貨幣的供需關系。由于外匯市場的參與方是商業(yè)銀行以及幾家大型企業(yè)的附屬財務公司，當外匯市場的外幣供給大于需求時，外幣走弱，而人民幣走強；反之亦然。從3月19日開始，招商外匯供求指標開始持續(xù)轉弱，而且波動幅度較大。

 

　　人民幣升值預期這一指標在3月份也顯著下行，顯示國際資本流入動力不足。人民幣升值預期指標是指人民幣對美元即期匯率與香港市場人民幣無交割遠期(NDF)差值的百分比。當人民幣處于升值預期時，國際資金流入國內的動力較大；反之，當人民幣處于顯著下行預期時，則有可能出現國際資本流出。歷史數據顯示，在2011年四季度以前，人民幣升值預期雖有波動，但基本處于升值區(qū)間，外匯占款正增長。從2011年10月開始，人民幣升值預期顯著變弱，在2011年12月轉為負值，外匯占款去年第四季度均為負值。2012年3月，人民幣升值預期顯著下行，并再次轉為負值，顯示外匯國際資本流入動力不足，當月外匯占款余額可能出現小幅下降。

 

　　此外，從香港利差這一指標看，盡管國際資本仍流入香港，但規(guī)模較小。香港利差即HIBOR(香港銀行同業(yè)拆借利率)與LIBOR(倫敦銀行同業(yè)拆借利率)之差，是內地國際資本流動的領先指標。當HIBOR利率水平降低，HIBOR與LIBOR利差收窄，往往意味著國際資金流入香港，資金面偏松，或未來流入內地的國際資本增加，從而外匯占款增加；當HIBOR利率水平升高，HIBOR與LIBOR利差增加，往往意味著國際資本流出香港，資金面偏緊。該指標顯示，總體來看3月利差繼續(xù)收窄，但在3月下旬出現利差不減反升的情況，表明國際資金雖然仍流入香港，但規(guī)模較小。

 

　　其他新興經濟體的國際資本流動趨勢，也可以作為外匯占款增減的參考。從2011年12月開始，新興市場的資本市場資金流入規(guī)模明顯上升，但3月份國際資本市場流入規(guī)模出現下降。

 

　　因此，綜合多個先行指標看，3月份當月外匯占款余額將繼續(xù)回落，甚至可能出現小幅負增長。筆者認為，2012年前四個月的外匯占款增量較低，之后隨著歐債危機的緩解，避險情緒的緩和，外匯占款會逐漸好轉，恢復至每月2000億元的正常水平，預計2012年全年外匯占款達到2萬億元左右。

 

　　二季度或下調存準率

 

　　從長期來看國際資本繼續(xù)流入可能性高于流出。但需要注意的是，歐債危機是否會再度惡化需要觀察。根據巴塞爾III的監(jiān)管規(guī)定，歐洲銀行正面臨著高達超過千億歐元的資本金缺口，國際資本是否需要回流補救還有待考察。

 

　　綜合考慮全年外匯占款規(guī)模和資金面狀況，筆者認為，今年貨幣當局未必頻繁調整法定存款準備金以調動銀行積極性。當前市場的主要矛盾在于貸款需求較弱，央行更傾向于微調貸款政策來刺激貸款需求，比如放松對地方政府平臺和房地產企業(yè)等主要貸款需求方的貸款限制，而不是調整法定存款準備金率來增加銀行的可貸資金。

 

　　因此，對于未來貨幣政策的工具選擇和運用，筆者認為仍然以數量工具為主。首先是公開市場操作，即合理安排工具組合、期限結構和操作力度，保持銀行體系流動性處于適當水平，合理引導貨幣市場利率。

 

　　在貨幣政策采取預調微調的策略下，價格數量工具將優(yōu)先考慮差別存款準備金率動態(tài)調整。今年二季度有可能下調一次存款準備金率以應對外匯占款增長的大幅放緩，具體的調整時點要看銀行間市場資金面的狀況，目前來看下調存準率的時間窗口可能在4月末打開。

 

　　央行對于利率工具的選擇將會比較慎重，但二季度通脹水平有可能低于當前的一年期定存利率，因此不排除在二、三季度間有一次降息的可能性，同時不對稱降息的可能性較大。