7月30日，中央政治局會(huì)議透露出，經(jīng)濟(jì)下行壓力正導(dǎo)致長(zhǎng)期調(diào)結(jié)構(gòu)的需要屈服于短期的穩(wěn)增長(zhǎng)。由此，此前我們認(rèn)為不大可能出臺(tái)大規(guī)模刺激性政策的觀點(diǎn)需予以修正。7月31日，商品也表現(xiàn)出低開高走、大幅拉升的特征。

從會(huì)議透露信息來看，大的框架沒有變化，但是唯一的房地產(chǎn)提法出現(xiàn)微妙變化，這可能是政策轉(zhuǎn)向的信號(hào)。對(duì)比去年三季度政府重啟新一輪基建投資等政策微調(diào)而言，地產(chǎn)政策一旦出現(xiàn)變動(dòng)，那么整個(gè)宏觀政策方向可能徹底轉(zhuǎn)向。盡管我們認(rèn)為，投資拉動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式難以為繼，但是和“不和美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)抗”原理一樣，政策一旦轉(zhuǎn)向，資產(chǎn)價(jià)格泡沫可能重燃。盡管我們認(rèn)為政策效果可能只維持一個(gè)季度，但是從投資角度，至少要關(guān)注商品存在上行風(fēng)險(xiǎn)的可能。

資金外流沖擊經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

資金外流給中國(guó)經(jīng)濟(jì)蒙上陰影。6月份，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)外匯占款余額比上個(gè)月減少412億元，這也是該數(shù)據(jù)年內(nèi)首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，資金外流對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的沖擊是很大的。而7月份制造業(yè)繼續(xù)收縮，7月匯豐中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）初值47.7，創(chuàng)下11個(gè)月內(nèi)最低水平。最后，企業(yè)利潤(rùn)繼續(xù)下滑，社會(huì)總需求不足。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1-6月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額25836.6億元，比去年同期增長(zhǎng)11.1%，增速比1-5月份回落1.2個(gè)百分點(diǎn)。

最重要的一點(diǎn)是，市場(chǎng)資金利率再度攀升，“錢荒”陰影再現(xiàn)。資源錯(cuò)配導(dǎo)致社會(huì)資金成本高企，信貸結(jié)構(gòu)極為不合理。7月29日，短端資金利率全面上漲，隔夜上海銀行同業(yè)拆借利率（Shibor）升至3.7%，而7天Shibor也升至5.05%，7月30日略有下降，分別降至3.64%和4.97%，但是依舊較去年同期偏高。而隔夜質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)平均利率在7月29日也升至3.74%。

資金利率攀升的部分原因是月末因素，部分是因?yàn)榇筱y行沒有增加放貸的資金。但關(guān)鍵的是這個(gè)月的前三周，中國(guó)四大銀行流失了1萬億元的存款，在月末或季末鎖定更多的存款以滿足存貸比和其他監(jiān)管要求。

穩(wěn)增長(zhǎng)再度壓倒調(diào)結(jié)構(gòu)

中共中央總書記習(xí)近平7月30日主持召開了中共中央政治局會(huì)議，分析研究了上半年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)并對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)工作進(jìn)行了部署，會(huì)議中很多提法出現(xiàn)微妙變化。

首先，對(duì)于就業(yè)形勢(shì)的表述，本次會(huì)議對(duì)就業(yè)形勢(shì)的判斷較之上次會(huì)議要謹(jǐn)慎，這次只是說“就業(yè)形勢(shì)總體平穩(wěn)”。而4月政治局會(huì)議的評(píng)價(jià)是“城鎮(zhèn)失業(yè)率維持較低水平”。就業(yè)狀況是決定政策導(dǎo)向的關(guān)鍵，如此評(píng)價(jià)意味著政策會(huì)更為強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)增長(zhǎng)”。

其次，對(duì)于房地產(chǎn)的提法，沒有再次提到調(diào)控。會(huì)議表述為，積極釋放有效需求，推動(dòng)居民消費(fèi)升級(jí)，保持合理投資增長(zhǎng)，積極穩(wěn)妥推進(jìn)以人為核心的新型城鎮(zhèn)化，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。這很大可能是房地產(chǎn)調(diào)控的松動(dòng)，上半年國(guó)家對(duì)于土地出讓的管制力度較以往減弱，這也有利于減輕當(dāng)前緊張的地方財(cái)政壓力，讓地方有更多財(cái)力投入到棚戶區(qū)改造等工作中。而地產(chǎn)松動(dòng)可能意味著新一輪投資泡沫膨脹，這對(duì)于下游鋼鐵等行業(yè)產(chǎn)能過剩問題解決長(zhǎng)遠(yuǎn)來看是不利的，短期可能提振鋼材、電解鋁、PVC等建材價(jià)格。

7月30日，央行再度啟動(dòng)逆回購(gòu)，加之850億元央票到期，當(dāng)日凈投放資金1020億元，意味著貨幣供應(yīng)再次寬松。7月31日，發(fā)改委主任徐紹史表示下半年貨幣政策方面將保持流動(dòng)性適度充裕；財(cái)政政策方面，在收支壓力較大的情況下，要努力完成全年收入預(yù)算目標(biāo)，并表示要建立房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展長(zhǎng)效機(jī)制，促進(jìn)房地產(chǎn)開發(fā)投資平穩(wěn)增長(zhǎng)。

另外，對(duì)于產(chǎn)能過剩的行業(yè)信貸已出現(xiàn)實(shí)質(zhì)意義上的放松。中鋼協(xié)最近已與銀監(jiān)會(huì)溝通過，確認(rèn)銀行不會(huì)對(duì)鋼鐵業(yè)停批貸款，依然保持“有保有壓”的政策，銀行對(duì)那些效益比較好的企業(yè)和項(xiàng)目依然是支持的，但是對(duì)違規(guī)的以及需要淘汰的企業(yè)和項(xiàng)目則是有要求的，要嚴(yán)格控制貸款。