市場關(guān)注的央行支持自貿(mào)區(qū)的金融細則于日前公布，該意見以服務(wù)自貿(mào)區(qū)實體經(jīng)濟發(fā)展，便利跨境投融資及貿(mào)易為指導(dǎo)思想，提出了四大舉措支持自貿(mào)區(qū)建設(shè)。我們可以預(yù)期，這些改革措施不僅有利于拓展區(qū)內(nèi)實體經(jīng)濟的成長空間，而且有利于自貿(mào)區(qū)金融市場的建設(shè)，而由于上海自貿(mào)區(qū)是我國金融市場改革開放的先鋒和試驗田，它的推進也將促發(fā)我國的金融改革提速。

拓展企業(yè)成長空間

當前，我國個人和企業(yè)在本外幣資金使用的多方面金融管制制約了資金的有效配置及經(jīng)營活動的擴張空間，而央行此次出臺的舉措，尤其是第一項明顯超出了全國其他地區(qū)所能普遍享受的政策范圍，也必將更好地促進自貿(mào)區(qū)企業(yè)的成長。

如意見第一項是促進投融資匯兌便利化，它意味著無論區(qū)內(nèi)個人、金融機構(gòu)和企業(yè)對外投資，還是對外融資用于國內(nèi)投資都將更加便利。

首先，從對外投資方面，意見指出，在區(qū)內(nèi)就業(yè)并符合條件的個人可按規(guī)定開展包括證券投資在內(nèi)的各類境外投資，個體工商戶也可向境外放款，而機構(gòu)跨境直接投資則可按上海市有關(guān)規(guī)定與前置核準脫鉤，符合條件的區(qū)內(nèi)企業(yè)還可按規(guī)定開展境外證券投資和境外衍生品投資業(yè)務(wù)，這都意味著現(xiàn)行法規(guī)實質(zhì)性地突破，如對外證券投資的QDII限制，個人不允許境外直接投資等，跨境直接投資一般要獲得發(fā)改委、商務(wù)部門核準等，這對于激勵機構(gòu)和個人擴張海外業(yè)務(wù)的積極性，提高它們資金的使用效率和收益無疑具有較大的益處。

其次，對外融資方面，意見還允許機構(gòu)按規(guī)定從境外融入本外幣資金，考慮到海外資金更為廉價和充裕，融資方式也可以更為靈活，這無疑有利于企業(yè)以低成本的方式獲得更廣泛的資金供給，從而刺激自身業(yè)務(wù)的擴張。

此外，意見對于在投融資過程中涉及的匯兌以及資金劃轉(zhuǎn)也給出了便利的措施，如居民自由貿(mào)易賬戶與境外賬戶、境內(nèi)區(qū)外的非居民賬戶、非居民自由貿(mào)易賬戶以及其他居民自由貿(mào)易賬戶之間的資金可自由劃轉(zhuǎn)；企業(yè)跨境投資的可按上海市有關(guān)規(guī)定與前置核準脫鉤，直接向銀行辦理所涉及的跨境收付、兌換業(yè)務(wù)。

加速人民幣國際化

自貿(mào)區(qū)作為我國對外開放的高地，不僅擔任著我國貿(mào)易及投資自由化的先鋒，還是我國金融領(lǐng)域開放創(chuàng)新的試驗田，這次意見公布的諸多改革措施的目的也在于此。而由于意見提出的“推動人民幣資本項目可兌換、人民幣跨境使用等方面”最具有超前性，我們預(yù)計自貿(mào)區(qū)金融改革當前最重要的使命就是推動人民幣國際化。

如意見在擴大人民幣跨境使用指出，上海地區(qū)銀行業(yè)金融機構(gòu)可憑區(qū)內(nèi)機構(gòu)（出口貨物貿(mào)易人民幣結(jié)算企業(yè)重點監(jiān)管名單內(nèi)的企業(yè)除外）和個人提交的收付款指令，直接辦理經(jīng)常項下、直接投資的跨境人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)，這無疑簡化了跨境人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)的流程和手續(xù)，有利于提高機構(gòu)和個人使用人民幣對外收付的積極性，人民幣結(jié)算在全球經(jīng)貿(mào)中的比例也將提高。

再如當前人民幣對外輸出更多依賴貿(mào)易途徑，投資渠道還很小，在當前我國總體仍處于貿(mào)易順差的情況下，人民幣對外支付的比例也會受到限制，而意見則開辟了人民幣通過資本交易對外支付的另一個新途徑，如區(qū)內(nèi)企業(yè)的境外母公司可按國家有關(guān)法規(guī)在境內(nèi)資本市場發(fā)行人民幣債券，若允許境外機構(gòu)境內(nèi)募集人民幣資金后直接匯出，這可以大大增加境外機構(gòu)的人民幣來源，擴大人民幣國外流通范圍，提高人民幣的國際影響力。

更重要的還在于，意見除了創(chuàng)造更多途徑引導(dǎo)人民幣走出去外，還加快建設(shè)有利于人民幣回流的機制，如意見指出，機構(gòu)既可以在一定額度內(nèi)進入境內(nèi)銀行間市場開展拆借或回購交易，又可以進入上海證券和期貨交易場所進行投資，而在區(qū)內(nèi)就業(yè)并符合條件的境外個人也可按規(guī)定在區(qū)內(nèi)金融機構(gòu)開立非居民個人境內(nèi)投資專戶，按規(guī)定開展包括證券投資在內(nèi)的各類境內(nèi)投資，這些突破了現(xiàn)行政策規(guī)定的措施，如QFII投資限制，無疑拓寬了離岸人民幣的使用價值，也使得人民幣可以更為廣泛地為世界所接收。

而人民幣一旦通過上海自貿(mào)區(qū)這個平臺更多走向國際化，上海自貿(mào)區(qū)作為我國離岸金融中心的角色也將顯現(xiàn)出來，屆時上海將形成境外人民幣的“蓄水池”，人民幣離岸的債券市場、外匯市場、信貸市場也可以在自貿(mào)區(qū)的平臺上逐步建立，自貿(mào)區(qū)就有望在未來成為全球人民幣的重要國際貿(mào)易結(jié)算中心和資產(chǎn)交易的金融中心，而這也將進一步促進人民幣國際化的大發(fā)展。

自貿(mào)區(qū)金融試點穩(wěn)步推進

雖然央行提出的自貿(mào)區(qū)金融改革試點值得期待，但就短期來看，鑒于政策放開后可能產(chǎn)生的風險，央行表示試點要堅持風險可控、穩(wěn)步推進，“成熟一項、推動一項”，適時有序組織的原則。而意見的諸多方面也體現(xiàn)了央行開展試點的謹慎。

第一，雖然央行第一個有關(guān)資本項目可兌換的意見措施打通了區(qū)內(nèi)與境外的資本流通渠道，但是卻限制自貿(mào)區(qū)與境內(nèi)區(qū)外之間的資本流動，如意見指出試驗區(qū)內(nèi)的居民可通過設(shè)立本外幣自由貿(mào)易賬戶（以下簡稱居民自由貿(mào)易賬戶）實現(xiàn)分賬核算管理，開展跨境的投融資創(chuàng)新業(yè)務(wù)。而設(shè)立自由貿(mào)易賬戶，并進行分賬核算的目的將是希望將它與區(qū)外的賬戶隔離，央行可以控制它與區(qū)外賬戶之間的資金流動，防范資金大進大出干擾我國境內(nèi)金融市場的運行。

第二，央行不干預(yù)區(qū)內(nèi)資金的運作自由，如意見允許居民自由貿(mào)易賬戶及非居民自由貿(mào)易賬戶可辦理跨境融資、擔保等業(yè)務(wù)，也允許符合條件的區(qū)內(nèi)企業(yè)按規(guī)定開展境外證券投資和境外衍生品投資業(yè)務(wù)，但是對于區(qū)內(nèi)資金參與境內(nèi)的各類資金業(yè)務(wù)還是比較謹慎，如央行強調(diào)區(qū)內(nèi)金融機構(gòu)和企業(yè)可從境外借用人民幣資金，但借用的人民幣資金不得用于投資有價證券、衍生產(chǎn)品，不得用于委托貸款，這無疑堵住了市場期望利用兩地利差實現(xiàn)人民幣套利的空間；區(qū)內(nèi)資金投資國內(nèi)也有條件限制，如在區(qū)內(nèi)就業(yè)的境外個人必須符合特定的條件，區(qū)內(nèi)金融機構(gòu)和企業(yè)也必須按照相關(guān)的規(guī)定才能進入上海地區(qū)的證券和期貨交易場所進行投資和交易。

第三，央行支持自貿(mào)區(qū)的意見實施是個循序漸進的過程，并不能一蹴而就。如意見指出，條件成熟時，自由賬戶內(nèi)本外幣資金可自由兌換，這意味著目前區(qū)內(nèi)的人民幣和外幣之間仍不能自由兌換，而這也是為避免人民幣和外幣自由兌換后形成離岸的人民幣匯率市場后，很有可能影響目前仍受一定程度管制的人民幣國內(nèi)匯率；再如考慮到利率市場化推進是個全局的工程，意見對于在自貿(mào)區(qū)內(nèi)開展利率市場化也十分保守，只是給與區(qū)內(nèi)金融機構(gòu)參與利率市場化建設(shè)，如大額可轉(zhuǎn)讓存單發(fā)行的優(yōu)先權(quán)。

第四，更重要的還在于，央行還從宏觀審慎管理的角度，對于意見落實實施進行全過程風險管理，如央行可根據(jù)形勢判斷，加強對試驗區(qū)短期投機性資本流動的監(jiān)管，直至采取臨時性管制措施；央行和上海市政府加強監(jiān)測分析，密切關(guān)注跨境異常資金的流動，并對區(qū)內(nèi)機構(gòu)實施分類管理等，這都一定程度保證了試點的推進不會導(dǎo)致投機資金大進大出引發(fā)金融風險。

盡管以上監(jiān)管措施使得自貿(mào)區(qū)短期期望達到的政策目標很有限，但是改革的試點一旦開始，基于以下兩個原因，就難以停止，并且步伐也會越來越快，政策釋放的改革空間也會越來越大。

第一，長期被金融管制壓抑的創(chuàng)新力量一旦釋放，它就會驅(qū)動市場尋求政策的空隙以最大化獲得創(chuàng)新的收益，如跨境人民幣結(jié)算流程簡化后，就會吸引更多境內(nèi)人民幣資金通過多種渠道轉(zhuǎn)入?yún)^(qū)內(nèi)的自由貿(mào)易賬戶，再通過資金劃轉(zhuǎn)至境外，實現(xiàn)自由換匯機會。這也會給監(jiān)管部門提出較大挑戰(zhàn)，它們在一方面強化監(jiān)管的同時，也不得不順應(yīng)市場趨勢，被迫加快推進改革。

第二，資金是四處逐利的，上海自貿(mào)區(qū)金融改革試點引發(fā)的資金流動也會迫使全國其他有條件的地區(qū)較快跟進，管理部門也不得不做出這方面的制度安排，如央行已強調(diào)，用半年的時間初步探索總結(jié)試驗區(qū)改革成熟的經(jīng)驗，用一年左右的時間，基本形成可復(fù)制、可推廣的金融管理模式。這意味著一年后，還有更多地區(qū)開展類似自貿(mào)區(qū)的金融改革試點，而由于它們可以從上海自貿(mào)區(qū)的實踐中借鑒更多的經(jīng)驗，它們的改革試點推進也會更快，我國金融改革開放的步伐也將因此而提速。