國際金融危機(jī)已經(jīng)過去5年，面對持續(xù)惡化的主權(quán)債務(wù)局勢和世界經(jīng)濟(jì)普遍出現(xiàn)的增長減緩、停滯甚至衰退，西方發(fā)達(dá)國家又重回“保增長”政策軌道，尤其是展開了量化寬松競賽，超額流動性前所未有。目前全球央行的資產(chǎn)規(guī)模約為18萬億美元，占全球GDP的30%，是十年前的兩倍，形成了所謂的“金融堰塞湖”。2013年初以來，美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張了1萬億美元(35%)，日本央行擴(kuò)張了67萬億日元(42%)。西方發(fā)達(dá)國家的寬松貨幣政策的效果可用“3U”來表示：即運(yùn)用無限制(unlimited)、短期效果不清楚(unclear)、長期后果未可知(unknown)。本文來源：瞭望觀察網(wǎng)

事實(shí)上，發(fā)達(dá)國家占據(jù)全球經(jīng)濟(jì)金融優(yōu)勢，宏觀政策對新興經(jīng)濟(jì)體具有顯著溢出效應(yīng)。由于具有顯著政策溢出效應(yīng)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政策變動不僅對本國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，而且通過貿(mào)易、金融等渠道對其他國家造成沖擊，加劇新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)金融體系的不穩(wěn)定性。新一輪全球量化寬松競賽以來，全球?qū)用孢^剩的流動性在低利率環(huán)境下已形成對高回報率的渴求，這種渴求自然使全球大量資金流向經(jīng)濟(jì)增速更高、風(fēng)險溢價更高、其貨幣升值潛力巨大的新興國家，加大了經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型的難度和政策調(diào)整的難度，導(dǎo)致結(jié)構(gòu)調(diào)整滯后。特別是由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的調(diào)整明顯滯后于金融部門的調(diào)整，這意味著貨幣擴(kuò)張帶來的增量流動性未能有效引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)供給和需求的調(diào)整，只能囤積于金融體系之中，全球跨境資本波動性顯著提高。

而今，在大規(guī)模貨幣寬松的刺激下，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇力度普遍增強(qiáng)，2013年全球經(jīng)濟(jì)增長版圖呈現(xiàn)“北升南降”格局，國際金融市場因此也出現(xiàn)“北強(qiáng)南弱”局面。而隨著股市上漲和房地產(chǎn)復(fù)蘇，家庭部門的資產(chǎn)負(fù)債表改善加速，財富效應(yīng)和資產(chǎn)型儲蓄上升能持續(xù)地提振消費(fèi)的恢復(fù)，美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)更為強(qiáng)勁，美聯(lián)儲開始啟動QE退出程序，資本回流又引發(fā)新興經(jīng)濟(jì)體實(shí)體經(jīng)濟(jì)“失血”，貨幣匯率急劇貶值，金融市場大幅動蕩等負(fù)面沖擊。特別是受美國國債利率走高的影響，新興市場利率自2013年6月以來也出現(xiàn)了不同幅度的上升。在信貸繼續(xù)擴(kuò)大的情形下，更高的利率水平將增加存量債務(wù)成本，從而提高整體債務(wù)杠桿率。

在發(fā)達(dá)國家前期超寬松貨幣政策滯后效應(yīng)和當(dāng)前貨幣政策調(diào)整預(yù)期直接沖擊下，部分新興經(jīng)濟(jì)體宏觀經(jīng)濟(jì)政策再次陷入“保增長”與“防風(fēng)險”的兩難境地?？梢姡谌蚪鹑诟窬种?，量化寬松無論是退還是進(jìn)，新興經(jīng)濟(jì)體都不可避免地成為最大受害者。