美國持續(xù)疲弱的通脹將成為未來美聯(lián)儲加息的攔路虎。美聯(lián)儲靴子落地后，持續(xù)性加息幾無可能，并且在稅改實(shí)質(zhì)性利好沒有任何展現(xiàn)之前，黃金有望維持震蕩偏強(qiáng)態(tài)勢。

美聯(lián)儲溫和加息

通過美聯(lián)儲利息會議可以發(fā)現(xiàn)，未來美聯(lián)儲將執(zhí)行逐步溫和鴿派加息，并且資產(chǎn)負(fù)債表正常化計(jì)劃很難進(jìn)一步加速。美國經(jīng)濟(jì)前景不確定性增強(qiáng)，貨幣政策將是邊走邊看，一步一個腳印，踏踏實(shí)實(shí)緩慢行動。雖然稅改法案支持美國經(jīng)濟(jì)溫和走強(qiáng)，失業(yè)率保持歷史低位，勞動力市場強(qiáng)勁。但通脹，作為美聯(lián)儲兩大政策目標(biāo)之一，始終無法出現(xiàn)有效提升。也是美聯(lián)儲在未來一段時(shí)期內(nèi)，無心連續(xù)加息的根本。

即使耶倫認(rèn)為通脹只是暫時(shí)性因素，堅(jiān)持表示勞動力市場的良好表現(xiàn)將帶動通脹上揚(yáng)。但美聯(lián)儲內(nèi)部對通脹已有不同聲音出現(xiàn)，表明耶倫的預(yù)期可能過于樂觀，對美國經(jīng)濟(jì)的信心過大。勞動力市場雖然強(qiáng)勁，但更多可能只是人數(shù)上增加，質(zhì)量下降。非農(nóng)數(shù)據(jù)明確表明，低收入性質(zhì)的服務(wù)業(yè)就業(yè)出現(xiàn)較為突出的上揚(yáng)，即是受前期惡劣暴風(fēng)天氣影響的正常回歸，也是圣誕、元旦人力資源的提前儲備。但服務(wù)行業(yè)普遍薪資較低，無法有效提振整體需求。薪資增速緩慢也證實(shí)了我們的擔(dān)憂，從一個側(cè)面說明連續(xù)加息不可能發(fā)生。

美國低通脹有望持續(xù)

確保通脹向2%目標(biāo)回升是美聯(lián)儲重要任務(wù)。雖然美國第二、三季度經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)健，疊加外部經(jīng)濟(jì)向好，就業(yè)市場良性擴(kuò)張。但在拉動通脹方面，效率不高。雖然耶倫對美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)總體上表示肯定，并強(qiáng)調(diào)消費(fèi)反彈。但也沒有排除美國持續(xù)疲軟的通脹可能使美聯(lián)儲當(dāng)前遵循的逐步加息道路產(chǎn)生變數(shù)。價(jià)格停滯跡象也許并不是短期因素，強(qiáng)勁的就業(yè)復(fù)蘇能否有效推動物價(jià)上漲存在疑問。

美國失業(yè)率不斷回落，通脹卻遲遲未升，不符合菲利普斯曲線經(jīng)濟(jì)理論預(yù)期。經(jīng)過菲利普斯論證，失業(yè)率與通脹呈現(xiàn)負(fù)向關(guān)連，如果失業(yè)率持續(xù)性下降，通脹率將企穩(wěn)上揚(yáng)。但宏觀數(shù)據(jù)表明，全球勞動力市場擴(kuò)張，并沒有帶動通脹走高，菲利普斯曲線有效性受到挑戰(zhàn)。

全球商品生產(chǎn)地更多地向發(fā)展中國家集中，人力成本、環(huán)境成本大幅低于發(fā)達(dá)國家水平，整體上壓制了商品輸入型通脹擴(kuò)張幅度，進(jìn)而使得發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體商品輸入型通脹受限。美國通脹不及預(yù)期的主要原因，一方面是前期上游大宗商品價(jià)格上漲，還沒有完全傳導(dǎo)到下游，市場充分競爭減緩了傳導(dǎo)效率。另一方面是以中國為核心的發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體輸入型通脹還沒有顯現(xiàn)。綜合分析，通脹傳導(dǎo)效率短期提升的概率較小，核心物價(jià)有望維持低位，打壓聯(lián)儲未來加息預(yù)期。

稅改落地短期無影響

美國稅改前景效應(yīng)不甚明朗。美聯(lián)儲并沒有特別突出稅改對遠(yuǎn)期經(jīng)濟(jì)的良好預(yù)期，僅表示稅改將為增長提供部分支撐，漸進(jìn)式緊縮受到保證。雖然美國本次稅改減稅幅度堪稱空前絕后，但很有可能這次大規(guī)模減稅產(chǎn)生的新聞轟動效應(yīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)效應(yīng)。

稅改是長期性政策，過程必然是曲折復(fù)雜，對商品需求實(shí)質(zhì)性影響還需耐心等待。生產(chǎn)力的跨國轉(zhuǎn)移和資金回流并不意味著實(shí)體投資和商品需求會有快速增長。并且美國萬億基建投資，在稅收來源枯竭，巨額赤字面前很難兌現(xiàn)。

以史為鑒，1986年和2003年美國減稅后，美聯(lián)儲分別加息16和17次。稅改目前還未有任何實(shí)際行動，就短期來看，美國經(jīng)濟(jì)韌性還需要面臨多種考驗(yàn)和挑戰(zhàn)。如果美聯(lián)儲加息速率在未來大幅提升，相信美國金融資產(chǎn)市場的大幅回調(diào)在所難免，風(fēng)險(xiǎn)厭惡情緒有望再次發(fā)酵。