如果香港在今后兩三年中將人民幣離岸市場發(fā)展到兩萬億人民幣存款的規(guī)模，在此過程中只要審慎控制境內(nèi)企業(yè)在香港的融資，離岸市場的發(fā)展對境內(nèi)貨幣供應(yīng)、外匯儲備、對沖操作和境內(nèi)外資本流動的影響都是可控的。
　　與基準(zhǔn)情景相比，如果將中資機構(gòu)在離岸市場通過人民幣貸款或發(fā)債融得人民幣并匯入境內(nèi)，會導(dǎo)致對境內(nèi)貨幣供應(yīng)量的增加和外匯儲備的對沖壓力。但其他類型的人民幣的回流(包括外資企業(yè)的人民幣FDI、用人民幣購買境內(nèi)產(chǎn)品、中資企業(yè)用香港人民幣貸款代替外幣債融資等)和人民幣在香港本地和第三國的使用并不影響境內(nèi)的貨幣供應(yīng)量，也不額外增加境內(nèi)對外匯儲備的對沖壓力。
　　要推動離岸市場的發(fā)展，同時又要減少對境內(nèi)貨幣政策的沖擊，就應(yīng)該鼓勵外資企業(yè)用人民幣FDI替代外幣FDI，鼓勵人民幣貿(mào)易結(jié)算，推進香港本地和第三國對人民幣的使用，尤其是外國企業(yè)在香港借人民幣并在境外(通過外匯交叉互換等工具對沖外匯風(fēng)險后)使用。同時，應(yīng)該適當(dāng)控制中資企業(yè)在香港人民幣市場的融資和回流。
　　關(guān)于2011年離岸市場的發(fā)展，筆者的計算表明，可以考慮將中資機構(gòu)在香港融得的人民幣回流境內(nèi)的數(shù)量控制在800億人民幣以內(nèi)，使得對境內(nèi)廣義貨幣的影響不超過0.4%，以避免對境內(nèi)貨幣政策的操作產(chǎn)生過大壓力。以貿(mào)易結(jié)算、外資機構(gòu)FDI、本地和第三方使用為目的的人民幣借款、發(fā)債和IPO的融資金總量應(yīng)該爭取達到三四千億。這樣就可以開始形成一個比較健康的人民幣資產(chǎn)市場的發(fā)展勢頭。按此趨勢，到今年年底香港的人民幣存款可能達到一萬億人民幣，人民幣離岸市場的雛形就開始形成。
　　境內(nèi)和香港的監(jiān)管部門手中有足夠的政策工具可以控制今后幾年內(nèi)離岸市場的發(fā)展帶來的風(fēng)險。這些手段包括：1　境內(nèi)監(jiān)管部門可以控制境外人民幣發(fā)債、貸款和IPO資金回流的審批，因此可以控制香港人民幣存款的派生和離岸市場發(fā)展的速度。2　中銀香港的換匯額度和香港金融管理局的外匯互換規(guī)模是可控的，由此可在一定程度上控制香港人民幣的增長速度。3)香港現(xiàn)有人民幣存款的流動性比率(25%)的限制，可以控制人民幣存款派生的速度。必要的時候這個比率還可以上調(diào)。4　人民銀行深圳分行可以調(diào)整其對中銀香港的人民幣存款的利率，從而影響香港的存款和貸款利率，達到緊縮或放松貨幣條件的目的。5　中國政府可以在非常情況下對流入境內(nèi)的人民幣資金征收一個“特別稅”，使實際融資成本與境內(nèi)趨同，從而減少香港的人民幣資金過度回流的問題。6)人民銀行或香港金融管理局可以通過在離岸人民幣外匯市場上進行干預(yù)，減少匯率差價和緩解由此而引起的人民幣過度流向香港的問題。
　　人民幣國際化所面臨的最大風(fēng)險是其他改革不配合。在資本賬戶沒有完全開放前提下的離岸市場的發(fā)展帶來的對境內(nèi)流動性影響是可控的，沒有必要過分擔(dān)心；相對而言，決策層更應(yīng)該關(guān)注的是“不改革”(即其他改革落后與人民幣國際化)所帶來的風(fēng)險。具體來說，人民幣資本項目可兌換基本實現(xiàn)之時，要求境內(nèi)的人民幣已經(jīng)升值到均衡匯率附近，否則一旦全面開放資本項，匯率會出現(xiàn)巨大波動。利率市場化和政策利率向市場傳導(dǎo)的機制建設(shè)應(yīng)該在人民幣基本可兌換之前基本完成，因為一旦人民幣可兌換發(fā)生，資本流動將使境內(nèi)貨幣總量難以預(yù)測，信貸總量控制和利率管制作為宏觀調(diào)控的工具將基本失效。另外，必須盡快健全銀行和其他金融機構(gòu)抗風(fēng)險能力，使這些機構(gòu)能夠?qū)?yīng)開放條件下的資本流動、利率、匯率等風(fēng)險。在技術(shù)層面，還必須加快發(fā)展衍生產(chǎn)品市場，為金融機構(gòu)、企業(yè)和投資者管理風(fēng)險提供足夠的工具。