日本央行在5月初以BOJ Review的形式于自己的官方網(wǎng)站上刊登了一篇論文，回顧了其量與質(zhì)雙寬松政策(QQE)執(zhí)行兩年來的情況，自我“檢證”了兩年來的政策效果。

兩年前還未正式上臺的黑田東彥就積極主張的量化寬松政策毫無疑問地把自己政策重心放在了量(貨幣量)上面，但這篇論文的結(jié)論和重點(diǎn)卻在不斷地標(biāo)榜質(zhì)(利率)的進(jìn)展，這個(gè)有點(diǎn)掌自己嘴的論文立即引發(fā)了日本央行觀察者和學(xué)界又一次廣泛的議論。由于以前與外界進(jìn)行政策討論基本上是以央行研究所的研究論文為主，這次的論文毫無疑問是為黑田體制做辯護(hù)?，F(xiàn)在，QQE標(biāo)榜的通脹目標(biāo)被廣泛質(zhì)疑，日本央行以企劃局的名義發(fā)布的這個(gè)論文引發(fā)學(xué)界的筆伐也就不足為怪了。

這篇論文的主要觀點(diǎn)是，QQE效果的波及機(jī)制主要是達(dá)成2%通脹目標(biāo)硬約束和大量購買國債推動的長期利率低下，表面上簡直就是教科書的內(nèi)容。問題是，QQE出臺時(shí)，日本央行大肆宣揚(yáng)的一大政策標(biāo)桿——基礎(chǔ)貨幣量的目標(biāo)，在這篇論文里無影無蹤，甚至連基礎(chǔ)貨幣這個(gè)單詞也自始至終沒有出現(xiàn)過。

這篇論文帶來的一個(gè)隱含的風(fēng)險(xiǎn)是，這意味著日本央行間接承認(rèn)了基礎(chǔ)貨幣的量化目標(biāo)和經(jīng)濟(jì)增長之間并不存在其主張的線性關(guān)系，但又不愿意就此取消這個(gè)政策目標(biāo)，那么，今后退出政策的手法多半也不會是貨幣量而是利率。這個(gè)心理暗示對今后日本央行控制利率曲線可能帶來的壓力不知道日本央行有沒有做過測試。更有意思的是，作為曾經(jīng)大舉介入?yún)R市的日本政府財(cái)務(wù)官，雖然在法律上不具有匯率管轄權(quán)，但身為央行總裁的黑田也不忘抬舉自己對匯率低下的貢獻(xiàn)，多次公開主張日元貶值利大于弊。但是這篇為他正名的論文卻把匯率的影響有意地淡化，竭盡全力地主張QQE是通過降低實(shí)際利率壓縮了供需缺口。最為吊詭的是，日本債券和股市大幅走高的現(xiàn)在，按照常理正是邀功請賞的最佳時(shí)機(jī)，日本央行卻不提當(dāng)初采用QQE時(shí)全力主張的資產(chǎn)負(fù)債表再平衡效果。

即便是這篇論文極力主張的供需缺口壓縮效果，也遭到廣泛的質(zhì)疑。因?yàn)樗^反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)的供需缺口并非是可以實(shí)際觀察的變量，而是基于一定假設(shè)條件的試算結(jié)果，是一個(gè)抽象概念。那么采用可觀測變量來看的話，按照標(biāo)準(zhǔn)的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理和過去的經(jīng)驗(yàn)，如果實(shí)際利率真的大幅下降，那么企業(yè)的設(shè)備投資將會復(fù)蘇，這也是貨幣政策為什么被人廣為期待的最原始的原因。但實(shí)際上這個(gè)指標(biāo)目前依然在低位徘徊。利率低下帶來貨幣貶值，按理說應(yīng)該刺激出口，但日本的出口無論是數(shù)量還是美元計(jì)算的出口金額都沒有增加。即便是通脹率，拋開消費(fèi)稅率上漲的因素，僅僅只有0.6%，而且從進(jìn)口價(jià)格的走勢來看，今后CPI繼續(xù)走低的可能性反而非常高。留給日本央行的問題是，規(guī)模巨大的QQE的效果僅限于此的話，下一步該何去何從呢？（21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道）