一、全球天膠供需過剩

今年以來，全球天然橡膠生產(chǎn)國(guó)的生產(chǎn)情況相繼都受到過天災(zāi)的影響，首先是中國(guó)產(chǎn)區(qū)受到旱災(zāi)的影響，開割期推后10天左右；9月以來，東南亞主要產(chǎn)膠國(guó)遭遇洪災(zāi)，洪水雖未影響主要天膠產(chǎn)區(qū)，但影響橡膠的運(yùn)輸，使市場(chǎng)到貨量減少。中國(guó)國(guó)慶長(zhǎng)假期間海南因長(zhǎng)假期間風(fēng)災(zāi)和大量降雨導(dǎo)致海南中部和西北部產(chǎn)區(qū)生產(chǎn)受損，據(jù)統(tǒng)計(jì)受此影響，海南產(chǎn)區(qū)整體受災(zāi)面積達(dá)10%，全省350萬(wàn)畝民營(yíng)橡膠受災(zāi)面積140萬(wàn)畝，成災(zāi)100萬(wàn)畝，膠苗損失71萬(wàn)株。加之年初寒潮災(zāi)害，海南全年產(chǎn)量預(yù)計(jì)減少近20%。雖然受到了天災(zāi)的影響，但是今年天膠的產(chǎn)量并未受到影響。截止到10月份，天然橡膠生產(chǎn)國(guó)聯(lián)盟的天膠產(chǎn)量累計(jì)增長(zhǎng)了8.25%，超出了年初預(yù)計(jì)的6.5%增長(zhǎng)率。（圖1）

而下游消費(fèi)方面，天膠70%左右用于生產(chǎn)輪胎，而今年以來由于全球汽車龍頭中國(guó)的增長(zhǎng)速度放緩，今年全球的汽車銷量增長(zhǎng)速度放緩，日本由于3.11大地震的影響，汽車銷售接連5個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，直至9月份汽車銷量才逐漸恢復(fù)正常；而歐洲方面，受到債務(wù)危機(jī)的影響，汽車行業(yè)也萎靡不振；美國(guó)汽車行業(yè)雖然仍在復(fù)蘇，但增長(zhǎng)緩慢，遠(yuǎn)未回到金融危機(jī)前的正常水平。雖然有發(fā)展中國(guó)家汽車銷售的快速增長(zhǎng)，但缺少了這幾大全球汽車大國(guó)的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)，截止到10月份，全球的汽車銷量累計(jì)增長(zhǎng)僅為3.76%。（圖2）

圖1: 全球天膠產(chǎn)量表

圖2：全球汽車銷量

資料來源:ANPRC  銀河期貨研究中心

全球的汽車增長(zhǎng)率遠(yuǎn)低于天膠產(chǎn)量的增長(zhǎng)率，另外全球超過10億輛的汽車保有量，使得輪胎的置換率對(duì)天膠的需求也形成較大的拉動(dòng)，但從圖3中依然可以看出，2011年全球的天膠庫(kù)存量仍處在較高的位置，對(duì)市場(chǎng)的壓力不容小視。

圖3: 國(guó)際天膠庫(kù)存

資料來源:文華財(cái)經(jīng)  銀河期貨研究中心

二、中國(guó)天膠庫(kù)存龐大 向下趨勢(shì)不改

從8月上旬開始，國(guó)內(nèi)橡膠庫(kù)存壓力開始增大，截止到10月份全國(guó)的民間庫(kù)存總計(jì)累計(jì)達(dá)到歷史高位，從圖5中可以看到今年中國(guó)的天膠庫(kù)存逐月走勢(shì)與2008年走勢(shì)相似，而2008年形成這種庫(kù)存上揚(yáng)的主要原因是全球金融危機(jī)爆發(fā)，國(guó)內(nèi)汽車行業(yè)以及輪胎企業(yè)的出口都受到重創(chuàng)，因此雖然08年的天膠進(jìn)口量保持正常偏低水平，但依然形成了龐大的庫(kù)存。而回到2011年，形成這種快速上揚(yáng)的庫(kù)存走勢(shì)的主要原因，在于今年國(guó)內(nèi)貿(mào)易商一直受到高價(jià)位的膠價(jià)壓迫，價(jià)格稍有回落，迫不及待進(jìn)口天膠補(bǔ)充庫(kù)存，8-10月份天膠進(jìn)口量達(dá)到66萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)了30%，這也直接造成了目前國(guó)內(nèi)的天膠壓力。因與08年的庫(kù)存壓力成因不同，因此近期天膠的走勢(shì)并未向08年同期一樣，出現(xiàn)一瀉千里的走勢(shì)，而是向下趨勢(shì)中苦苦掙扎，市場(chǎng)做多做空資金常常爭(zhēng)奪激烈。如11月9日，天膠期貨的持倉(cāng)量達(dá)到33.2萬(wàn)多手，創(chuàng)下中長(zhǎng)期持倉(cāng)量較大值的記錄，反映了空方擴(kuò)倉(cāng)打壓較重。而17日，滬膠指數(shù)又反彈至26030元/噸，持倉(cāng)量拓展至30.3萬(wàn)余手。截止到11月23日，縱觀11月份的16個(gè)交易日，天膠期貨有10個(gè)交易日稱為日內(nèi)龍頭品種，其中六天跌幅居首，四日成為領(lǐng)漲龍頭。主要原因在于天膠做多資金基于中國(guó)季節(jié)性割膠淡季的來臨以及現(xiàn)貨價(jià)格相對(duì)于期貨價(jià)格的堅(jiān)挺。

圖4: 中國(guó)天膠進(jìn)口量

圖5:中國(guó)天膠庫(kù)存量

資料來源:中國(guó)海關(guān)  銀河期貨研究中心

三、停割季來臨，做多近月規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)

11月中下旬，國(guó)內(nèi)天膠主產(chǎn)區(qū)陸續(xù)進(jìn)入割膠淡季，產(chǎn)量下滑，天膠進(jìn)入產(chǎn)膠淡季，從歷年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，天膠在每年的12月份至來年的2月份期間，因受到供應(yīng)淡季的影響，價(jià)格上漲概率比較大，其中1月份的上漲概率達(dá)到79%，基于此，投資者認(rèn)為在此期間做多天膠勝算較大，這也是近期天膠上竄下跳的主要成因。另外近期天膠出現(xiàn)近強(qiáng)遠(yuǎn)弱的價(jià)格走勢(shì)，主要原因在于目前期貨遠(yuǎn)月合約價(jià)格受到基本面的壓制以及對(duì)宏觀的悲觀，價(jià)格走勢(shì)較為悲觀，但是近月合約1201受到國(guó)內(nèi)即將進(jìn)入割膠淡季的支持，以及目前的注冊(cè)倉(cāng)單量較少，伴隨交割月的臨近，價(jià)格有回歸的需要，因此近月合約走勢(shì)強(qiáng)于遠(yuǎn)月合約。

圖6: 天膠期現(xiàn)價(jià)格走勢(shì)圖

資料來源:文華財(cái)經(jīng)  銀河期貨研究中心

四、實(shí)體經(jīng)濟(jì)與政府政策博弈

（一） 國(guó)內(nèi)政策微調(diào)

圖7: 國(guó)內(nèi)工業(yè)增加值

圖8:中國(guó)CPI和PPI

資料來源:中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局  銀河期貨研究中心

中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨國(guó)內(nèi)外的壓力。國(guó)外方面：中國(guó)人民銀行21日公布的數(shù)據(jù)顯示，10月末中國(guó)外匯占款余額較9月末下降248.92億元。10月外匯占款出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，與歐債危機(jī)持續(xù)深化、海外出現(xiàn)人民幣貶值預(yù)期及中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下滑、房地產(chǎn)市場(chǎng)和資本市場(chǎng)萎靡等因素有關(guān)。而國(guó)內(nèi)方面：2011年10月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)13.2%，比9月份回落0.6個(gè)百分點(diǎn)。1-10月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)14.1%，比1-9月份回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨困境，但國(guó)內(nèi)10月份的CPI和PPI雙雙回落，進(jìn)入“5”階段。10月居民消費(fèi)價(jià)格(CPI)同比漲5.5%，工業(yè)品出廠價(jià)格(PPI)同比漲5.0%。實(shí)體經(jīng)濟(jì)減速明顯，而物價(jià)也出現(xiàn)回落，為政策轉(zhuǎn)向騰出空間。近期國(guó)家頻出微調(diào)政策。近期最新的信號(hào)就是浙江省農(nóng)信系統(tǒng)部分機(jī)構(gòu)獲準(zhǔn)下調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金，由原來的16.5%，下調(diào)到了16%，這個(gè)新標(biāo)準(zhǔn)在25號(hào)生效。毫無疑問現(xiàn)在政策正在轉(zhuǎn)向，緊縮政策已經(jīng)見底了，開始向上走。而近期國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人的頻頻講話也顯示出之前將通脹放在首位的情況已經(jīng)發(fā)生了很大變化。

（二）國(guó)外形勢(shì)復(fù)雜

國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)非常繼續(xù)惡化，歐債危機(jī)愈演愈烈，法國(guó)很可能遭到穆迪的評(píng)級(jí)調(diào)降，而意大利債務(wù)危機(jī)問題可能在年底至明年一季度爆發(fā)。美國(guó)關(guān)于赤字的“驢象之爭(zhēng)”再次出現(xiàn)。歐美走向債務(wù)違約的概率越來越高，全球經(jīng)濟(jì)不可能馬上復(fù)蘇。債務(wù)問題開始蔓延至亞洲，日本債務(wù)問題也逐漸引起市場(chǎng)關(guān)注。

五、總結(jié)

目前全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)并不樂觀，歐洲債務(wù)危機(jī)愈演愈烈，且有向全球蔓延之勢(shì)，在這種環(huán)境下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)難難以獨(dú)善其身，雖然目前從實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩和國(guó)內(nèi)物價(jià)水平回落的情況下，國(guó)內(nèi)有政策轉(zhuǎn)頭的跡象，但如果采取放松貨幣的方式刺激經(jīng)濟(jì),物價(jià)就會(huì)立刻轉(zhuǎn)頭向上,宏觀政策就會(huì)進(jìn)一步陷入惡性循環(huán)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)復(fù)雜，因此中國(guó)政府恐不會(huì)全面放開政策，因此難以支撐天膠走勢(shì)轉(zhuǎn)頭向上。而從天膠基本面看，目前全球天膠供給充裕，雖然馬上面臨中國(guó)的割膠淡季，但在全球宏觀面復(fù)雜，實(shí)體經(jīng)濟(jì)萎靡不振的情況下，季節(jié)性因素只會(huì)支撐近月合約價(jià)格回歸現(xiàn)貨價(jià)格。因此未來操作仍以做空主力合約為主。但宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)雜性以及宏觀政策的變動(dòng)使得天膠下挫過程中往往面臨反彈走勢(shì)，建議投資者做多近月合約規(guī)避反彈風(fēng)險(xiǎn)。