天然橡膠期貨1月合約在今年9月中旬加速下跌后最低探至11710元/噸，然后進(jìn)入震蕩反彈，后加速向上回升至13600附近。在近30個交易日中多空分歧較為強(qiáng)烈，尤其是在價格進(jìn)入12000一線以后，市場對于減產(chǎn)、政策的托市預(yù)期增加，致使下行趨勢明顯受阻。不過后市一旦"雙反"落地、各國托市政策落空或不及預(yù)期，期膠料再度承壓下行。

一、政策性利好交替出現(xiàn)，橡膠節(jié)節(jié)走高

8月中旬開始，由于宏觀數(shù)據(jù)、汽車數(shù)據(jù)連續(xù)走弱，以及倉單交割壓力的存在，橡膠供需平衡再度被打破，價格破位下跌，在短短兩個月的時間內(nèi)下跌達(dá)到高達(dá)20%，迅速迫近國產(chǎn)天然橡膠的成本區(qū)間，致使國內(nèi)外膠農(nóng)損失慘重，引發(fā)了東南亞各國膠農(nóng)的大規(guī)模抗議。在此背景下，東南亞主要產(chǎn)膠國迅速做出反應(yīng)，出臺了一系列的維穩(wěn)措施：

據(jù)消息顯示，10月18日東南亞主要產(chǎn)膠國，泰國、印尼、越南、印度、斯里蘭卡、菲律賓、柬埔寨和巴布亞新幾內(nèi)亞的代表，在馬來西亞召開會議，將天膠的底價設(shè)定在1500美元，各國代表一致表示 將遵守協(xié)議價格。我們根據(jù)換算公式[(FOB離岸價+海上運(yùn)費(fèi)/保險費(fèi)+遠(yuǎn)期報價升水)×匯率+從量稅1200元/噸 ]×(1+17%)進(jìn)行測算，大致1500美元合計(jì)人民幣價格在13000元/噸左右。

另據(jù)消息，上周泰國軍方政府通過一項(xiàng)580億泰銖(約合18億美元)規(guī)模的膠農(nóng)援助計(jì)劃，用于直接對擁有土地的膠農(nóng)進(jìn)行補(bǔ)貼。此外，另一項(xiàng)聲明提出將以高于市場價購買橡膠，直到價格達(dá)到每公斤60泰銖的目標(biāo)價位。更有未證實(shí)消息稱，泰國全國橡膠政策委員會批準(zhǔn)了一項(xiàng)從10月22日起的橡膠收購計(jì)劃：政府?dāng)M斥資300億泰銖重建橡膠庫存。泰國方面一連串的措施在短期內(nèi)推動橡膠價格企穩(wěn)并超預(yù)期反彈。

中國方面，關(guān)于復(fù)合膠可能修改配方、執(zhí)行新標(biāo)準(zhǔn)的消息也在一定程度上助推了橡膠價格的反彈，因按照新標(biāo)準(zhǔn)的要求進(jìn)行運(yùn)作，可能促使下游企業(yè)選擇繳納關(guān)稅以進(jìn)口原膠，否則維持原有方案則會使得成本上升500元/噸以上。

各類政策、措施的密集出現(xiàn)，終于在橡膠價格進(jìn)入成本區(qū)間后發(fā)揮了提振膠價的作用，推升橡膠價格在過去的一個月持續(xù)走高，反彈幅度超過10%。但我們對政策的持續(xù)性、以及是否能夠?qū)嵉刎瀼貓?zhí)行表示懷疑，能否左右橡膠中期價格走勢仍然有待觀察。

二、汽車數(shù)據(jù)略有企穩(wěn)，四季度形勢堪憂

在連續(xù)數(shù)月汽車（尤其是商用車）數(shù)據(jù)走弱之后，9月有所反彈。汽車產(chǎn)量同比增長3.8%左右，銷量同比增長2.5%左右，同比增速明顯下滑；商用車產(chǎn)量擺脫了環(huán)比連續(xù)下滑的趨勢，9月增長20%，但同比依然連續(xù)下滑，幅度達(dá)到21%，總體汽車庫存環(huán)比依然保持上升趨勢。

進(jìn)入四季度后， 季節(jié)性因素會影響汽車尤其是商用車的需求量以及輪胎的使用量，在當(dāng)前輪胎企業(yè)開工率不高、庫存壓力猶存和訂單不旺的情況下，后期前景不容樂觀。另一方面，美國對于中國輪胎的“雙反”措施還沒有得到最終決定，但來自美國方面的訂單正在減少，一旦在11月下旬得到負(fù)面結(jié)論，于輪胎出口可能帶來嚴(yán)重打擊。同時，歐洲等其他國家極有可能跟風(fēng)美國，令輪胎行業(yè)雪上加霜。

三、庫存持續(xù)下降，11月合約交割壓力不減

截止到10月24日，上海期貨交易所庫存總計(jì)超過17萬噸，連續(xù)4個月上漲，青島保稅區(qū)庫存則已經(jīng)下跌至15萬噸以下，兩者總體庫存較8月初下降接近10萬噸。庫存總體呈現(xiàn)下降趨勢，并且當(dāng)前下游企業(yè)庫存周期短、最用隨買的策略延續(xù)，為后期提升下降需求留出了較大空間。

滬膠11月合約的老膠交割壓力仍然是較重的壓力，但從整體庫存水平來看，其心理作用或許大于實(shí)際的作用，在經(jīng)過長時間的去庫存之后，目前中下游的總體庫存已經(jīng)處于一個相對低的狀態(tài)。當(dāng)前上游產(chǎn)膠國已經(jīng)開始進(jìn)入停割減產(chǎn)狀態(tài)，一旦四季度后期在宏觀配合下價格顯出強(qiáng)勢，企業(yè)的備貨需求或許將帶來極大的助推作用。

我們認(rèn)為本輪各國的政策支撐力度要好于之前的情況，橡膠在靠近成本區(qū)間的情況下，受到的了較為良好的支持，進(jìn)而出現(xiàn)了小幅的反彈。庫存的持續(xù)下降是支撐橡膠的重要因素，但在11月交割壓力過去之前，膠價難以持續(xù)走高。最重要的是，當(dāng)前占據(jù)主導(dǎo)的下游需求因素十分令人擔(dān)憂，需求萎縮、庫存走高、國際“雙反”威脅等問題有越演越烈的趨勢，嚴(yán)重制約下游行業(yè)發(fā)展，在這種情況下，膠價將十分艱難。

總結(jié)：

綜合考慮，我們認(rèn)為橡膠價格會在剩下的兩個月中再次下跌，至少會再次跌至前低附近，而一旦“雙反”落地、各國托市政策落空或不及預(yù)期，價格將向11000元/噸靠攏。操作上則建議投資者謹(jǐn)慎，因后期膠價對各類信息的反應(yīng)程度提高，波動幅度將加大。

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