天然橡膠期貨9月合約在2015年3月初進入12500元/噸至13000元/噸區(qū)間進行窄幅震蕩整理，持續(xù)至4月下旬后向上突破至14500元/噸附近，近期延續(xù)在高位盤整，短線多頭較為強勢。

總體上，膠的基本面弱勢一直延續(xù)，汽車消費增速放緩是共識，對價格影響不太大，市場當前分歧大，在成本附近博弈劇烈。上游膠農割膠意愿低，中游企業(yè)庫存周期短，惡劣性天氣預期大，政策保護等利多因素綜合疊加導演了此次橡膠的快速反彈。二季度中后期，可重點關注危害性天氣和企業(yè)補庫情況，在臨近橡膠備貨抬頭的二季度附近現(xiàn)貨采購或將繼續(xù)推高膠價，同時二季度末期也是災害性天氣，比如拉尼娜現(xiàn)象等的多發(fā)時節(jié)，極有可能為漲勢增加新的動力。

一、宏觀狀況延續(xù)弱勢，政策預期增加，市場情緒繼續(xù)走高

最新數(shù)據(jù)顯示，匯豐制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)從3月的49.6下滑至4月的49.2，創(chuàng)出12個月新低，大幅低于市場預期數(shù)值。另外，國家統(tǒng)計局15日上午發(fā)布數(shù)據(jù)，一季度國內生產(chǎn)總值140667億元，按可比價格計算，同比增長7%。從環(huán)比看，一季度國內生產(chǎn)總值增長1.3%，其中，一季度全國居民人均可支配收入6087元，同比名義增長9.4%，扣除價格因素實際增長8.1%；單位GDP的能耗比去年同期下降5.6%，去年全年下降4.8%；新登記注冊企業(yè)數(shù)，一季度增長38.4%。同時，4月19日晚，中國人民銀行宣布，自2015年4月20日起下調各類存款類金融機構人民幣存款準備金率1個百分點，并對農村金融機構、中國農業(yè)發(fā)展銀行以及符合審慎經(jīng)營要求且“三農”或小微企業(yè)貸款達到一定比例的國有銀行和股份制商業(yè)銀行額外降準1個百分點。

總的來看，一季度國民經(jīng)濟運行總體平穩(wěn)，經(jīng)濟增速繼續(xù)放緩，符合市場預期。在此過程中，調結構、去產(chǎn)能、扶持新興產(chǎn)業(yè)的目的逐步實現(xiàn)，中國經(jīng)濟分化調整中，一批新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新主體在加快孕育，經(jīng)濟新動力在加快成長。因此，市場在預期政府繼續(xù)采取新的刺激政策下，同時看到了未來良好的工業(yè)改革升級走向，市場情緒持續(xù)走好，利好包括橡膠在內的商品繼續(xù)走好。

二、聯(lián)合減產(chǎn)成為事實威脅下游采購，倒逼低庫存消費企業(yè)加大采購，推升橡膠走高

自一季度公開數(shù)據(jù)顯示上游供給大幅減少之后，近兩周上游供給各方各種聯(lián)合減產(chǎn)措施不斷。

目前包括詩董橡膠在內的大型橡膠公司均計劃大幅上調產(chǎn)品售價，甩開一個以新加坡交易所作為即期橡膠基準價格的體質。包括該公司在內的9家來自泰國和印尼的橡膠加工商決定在下半年聯(lián)合上調橡膠售價，并拋棄緊盯SICOM指標膠價的定價系統(tǒng)，不再向該交易所交割橡膠。此外，詩董方面表示如果此前宣布的措施不能提升橡膠價格，公司計劃將橡膠產(chǎn)出再削減10%，相當于減產(chǎn)10萬噸。

詩董橡膠年產(chǎn)能為120萬噸，其產(chǎn)出超過全球第3大橡膠生產(chǎn)國越南。另外1家大型橡膠生產(chǎn)商Halcyon Agri Corp Ltd同步表示，將大幅上調長期合同報價，也不再向新加坡交易所交割橡膠。該公司的橡膠產(chǎn)量占全球天然總量的7%。上述兩家公司的橡膠產(chǎn)量占全球橡膠產(chǎn)量的約20%。

從上述消息可以看出，在上游虧損割膠的情況下，具有一定議價能力的產(chǎn)膠集團開始采取集體措施維護橡膠價格穩(wěn)定，維護上游及中游貿易商的利益，此類措施具有較強的短線助推作用，是近期橡膠大幅攀升的主要動力。

進入二季度乃至三季度，聯(lián)合減產(chǎn)的措施是比較難以持續(xù)提振價格的，后期企業(yè)低庫存周期下的補庫意愿將成為膠價能否持續(xù)上漲的主要因素，就目前情況分析，我們認為在較低的社會庫存下，企業(yè)超出過去幾年力度的補庫動作將大概率展開。

三、消費增速繼續(xù)放緩，輪胎出口隱憂顯現(xiàn)庫存或走高，橡膠需求堪憂

最新汽車及輪胎數(shù)據(jù)顯示，2015年3月，我國汽車總產(chǎn)量228.36萬輛，同比增長3.72%，其中，乘用車生產(chǎn)192.85萬輛，環(huán)比增長36.50%，同比增長10.31%；商用車生產(chǎn)35.50萬輛，環(huán)比增長62.11%，同比下降21.71%。

Wind數(shù)據(jù)顯示，輪胎產(chǎn)量8437萬條，同比下降5.44%，出口2749萬條，同比下降超過27%，形勢極為不樂觀。

當下的下游消費情況不容樂觀，汽車消費增長出現(xiàn)明顯減速，尤其是商用汽車的消費受到宏觀經(jīng)濟工業(yè)生產(chǎn)拖累，弱勢格局沒有實質改變。而輪胎的生產(chǎn)和出口狀況則驗證了我們之前的擔憂，出口量在近期開始出現(xiàn)大幅下滑，浙江快速推高國內輪胎庫存總量，不利于消費增加，對膠價形成打壓。

四、總體庫存持平，后期重點關注交易所庫存變動

最新數(shù)據(jù)顯示，3月青島保稅區(qū)庫存總計約21.95萬噸，延續(xù)3月份漲勢，較年初低點上漲約50%；而上海期貨交易所庫存則下降至至13.4萬噸附近，連續(xù)4個月下滑，自高點下降約19%?？傮w上庫存近期較上月持平。

受到上游聯(lián)合減產(chǎn)的提振，橡膠突破窄幅震蕩區(qū)間上行，在臨近備貨期的過程中，我們考慮上海期貨交易所和青島保稅區(qū)的庫存走向能夠較好的反應貿易商及消費企業(yè)的態(tài)度。如果出現(xiàn)保稅區(qū)庫存走低而交易所庫存走高的情況，則表明上中游仍然對價格缺乏信心，以大量保值盤鎖定利潤；反過來，則表明上中游對價格信心十足，看好三季度的企業(yè)采購；如果在二季度中期開始出現(xiàn)兩方庫存快速下行的局面，則表明上游聯(lián)合減產(chǎn)態(tài)度堅決而下游消費企業(yè)已經(jīng)開始大量采購；反過來，則表明中游貿易商投機性增加，期限套利預期增強。

以上四種情況能夠分別體現(xiàn)出對上游是否持續(xù)減產(chǎn)、中游是否采購及保值套利、下游是否超預期補庫的態(tài)度，提請投資者重點關注。

總結：

后期我們建議投資者關注中游庫存的走向和消費企業(yè)采購的情況，以及各類災害天氣的狀況。建議投資者多單繼續(xù)持有，后期保持做多思路，在價格突破15000元/噸后可以嘗試加倉做多。（美爾雅期貨：譚瑞）